W połowie marca swoimi wynikami pochwaliła się słoweńska grupa Gorenje, jeden z większych producentów sprzętu AGD w Europie. Giełdowi inwestorzy – akcje spółki są notowane równolegle na parkietach w Warszawie i w Lublanie – dowiedzieli się przy tej okazji, że grupa Gorenje zdołała w minionym roku obniżyć o ponad 7,5 proc. poziom swojego zadłużenia netto i jednocześnie poprawić o 10,6 proc. wynik EBITDA, czyli zysk operacyjny powiększony o wartość amortyzacji.
W tym miejscu należałoby doprecyzować, że dług netto to tylko zobowiązania finansowe, czyli takie, od których dłużnik płaci odsetki. Do tej kategorii nie zalicza się więc ani zobowiązań handlowych, ani zawiązanych rezerw, ani innych tego typu rozliczeń. Z kolei EBITDA (od angielskiego Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization) to wskaźnik określający rentowność prowadzonej przez spółkę działalności operacyjnej. Pozwala też określić, jaki wpływ na płynność finansową firmy ma amortyzacja. W przypadku, gdy odpisy z tego tytułu są wysokie, amortyzacja może istotnie wpływać na płynność.
Wróćmy jednak do wspomnianej słoweńskiej spółki. Oba wskaźniki finansowe w jej przypadku zmieniały się w minionym roku w pożądanym przez rynek kierunku. To w efekcie pozwoliło spółce osiągnąć na koniec okresu najniższy od kilku lat stosunek długu netto do zysku EBITDA. Wyniósł on 3,8. Zarząd przedsiębiorstwa zapowiedział również, że nie chce na tym poprzestać i na koniec tego roku grupa Gorenje ma zgodnie z przyjętymi planami pochwalić się wskaźnikiem zadłużenie netto/EBITDA na poziomie 3,5.
Co to właściwie znaczy?
Ten stosowany powszechnie wskaźnik pokazuje, jaka jest zdolność przedsiębiorstwa do spłacenia zaciągniętych zobowiązań długoterminowych za pomocą uzyskanych dzięki działalności gospodarczej pieniędzy. Im stosunek niższy, tym wyższa długoterminowa wypłacalność firmy, a zatem także jej wiarygodność. Im większa z kolei wiarygodność, tym dogodniejsze warunki pozyskania kolejnego finansowania, np. w firmie pożyczki lub kredytu.
Sytuacja grupy Gorenje, jak widać z jej sprawozdania finansowego oraz deklaracji zarządu, poprawia się. Nie ma co do tego wątpliwości. Jednak czy długi, które są wciąż ponad trzy razy wyższe niż roczny zarobek (i to operacyjny wraz z amortyzacją) przedsiębiorstwa, to już powód do zadowolenia? Przekonajmy się, spoglądając na inne spółki notowane na GPW.
Dług netto/EBITDA w innych spółkach
Cyfrowy Polsat, jeden z większych emitentów obecnych na warszawskim parkiecie, który opublikował wyniki roczne na początku marca, miał na koniec 2014 roku wskaźnik dług netto/EBITDA na poziomie 3. Dyrektor finansowy grupy Tomasz Szeląg stwierdził, że uważa to za wynik atrakcyjny, szczególnie jeśli weźmie się poprawkę na osłabienie polskiej waluty. Dla Cyfrowego Polsatu jest to ważne ze względu na to, że spółka ma obligacje nominowane w euro oraz dolarach.
Zarząd firmy podtrzymał też ogłoszone już jakiś czas temu plany systematycznego obniżania wskaźnika dług netto/EBITDA i osiągnięcia na koniec 2016 roku poziomu 2,5.
Firma obuwnicza CCC zakłada, że jej wskaźnik dług netto/EBITDA już na koniec I kwartału tego roku zbliży się do poziomu 2. Z kolei grupa Eurocash, lider polskiego rynku hurtowej dystrybucji towarów szybko zbywalnych (produktów spożywczych, chemii gospodarczej, alkoholi i wyrobów tytoniowych), poprawiła w ubiegłym roku marżę brutto na sprzedaży oraz zredukowała koszty działalności. Dzięki temu wchodząca w skład WIG20 spółka poprawiła zyskowność, a jej wskaźnik dług netto/EBITDA wyniósł 2,1.
Zarząd grupy Eurocash z optymizmem spogląda w przyszłość i uważa, że jest w stanie obniżyć ten współczynnik do poziomu 1,4 na koniec tego roku, a w 2016 jeszcze nawet bardziej – aż do poziomu 1.
Dodajmy do tego jeszcze inne firmy z WIG20. Ukraiński Kernel obniżył w 2014 r. poziom zadłużenia aż o 28 proc., w efekcie stosunek długu netto spółki do jej wyniku operacyjnego EBITDA spadł na koniec roku do 1,9.
W przypadku kolejnego naszego blue chips, Tauronu, wskaźnik zadłużenia netto do zysku EBITDA sięgnął 1,85, co i tak oznaczało spory, bo wynoszący ponad 0,4, wzrost w stosunku do rezultatu sprzed roku. Co więcej, koncern energetyczny z Katowic przewiduje, że w tym roku relacja jego zadłużenia netto do EBITDA nadal będzie się zwiększać. Nie przekroczy jednak poziomu 2,5. Nie powinno to jednak dziwić, zwłaszcza jeśli weźmie się pod uwagę, że Tauron zakłada na ten rok rekordowy poziom wydatków inwestycyjnych – aż 4,5 mld zł.
W przyjętej w ubiegłym roku strategii innego giganta z tej branży, Polskiej Grupy Energetycznej, również założono, że relacja dług netto/EBITDA może wzrosnąć. – W okresie, który obejmuje strategia, czyli do 2020 roku, ten wskaźnik nie przekroczy jednak 2,5 – powiedziała dyrektor ds. ekonomiczno-finansowych spółki Magdalena Bartoś. Łączne nakłady inwestycyjne grupy PGE mają w tym okresie wynieść 50 mld zł. Zarząd przewiduje też, że utrzyma zysk EBITDA na poziomie 8–9 mld zł rocznie.
Niedawno swoje strategie na najbliższe lata przyjęły również inne giełdowe koncerny, m.in. Polskie Górnictwo Naftowe i Gazownictwo (do roku 2022) oraz KGHM (do 2020). Pierwsza z tych firm założyła, że relacja jej zadłużenia netto do wyniku EBITDA powinna pozostać na poziomie poniżej 2, z kolei miedziowa grupa przyjęła, że analogiczny wskaźnik – w jej przypadku może się wahać w granicach 1–2.
Jak oceniać te zamierzenia?
Analitycy rynkowi uważają zazwyczaj, że dopiero gdy dług netto ponad trzykrotnie przekracza wynik EBITDA, spółka jest nadmiernie zadłużona. Nie należy jednak do tej wielkości podchodzić ortodoksyjnie. Rynek jest bowiem w stanie akceptować nawet większe poziomy zadłużenia, ale pod warunkiem, że przedsiębiorstwo ma ten dług jak obsługiwać. Innymi słowy jego bieżąca działalność musi przynosić wystarczająco dużo gotówki. Taka sytuacja może występować np. wtedy, gdy mamy do czynienia z relatywnie młodą, ale dynamiczną spółką „na dorobku”.
W życiu gospodarczym możemy mieć też do czynienia z sytuacjami odbiegającymi nawet drastycznie od opisanych wyżej przypadków. Wiele podmiotów, w tym również emitenci giełdowi, często nie jest w ogóle zadłużonych. W ostatnich latach w takiej sytuacji bywały m.in. spółki informatyczne Asseco Business Solutions czy Asseco Central Europe, a także wspomniany już wcześniej Tauron. Jednocześnie od czasu do czasu mamy też do czynienia ze spółkami, które nie tylko nie wypracowują zysku netto, ale nie osiągają nawet dodatniego wyniku EBITDA. W takiej sytuacji po dokonaniu gigantycznych odpisów aktualizacyjnych, które sięgnęły 5,36 mld zł (m.in. na litewską rafinerię w Możejkach), znalazł się na koniec zeszłego roku PKN Orlen. Formalnie więc wynik operacyjny powiększony o amortyzację w przypadku płockiego koncernu wyniósł w 2014 roku minus 2,72 mld zł.
I w jednym, i w drugim przypadku wskaźnika zadłużenie netto do zysku EBITDA nie da się w ogóle obliczyć.